“1997″ – o ano em que tudo começou

Esse trecho de um post recente do John Taylor (aqui) me “inspirou”:

If the Fed had not kept interest rates so low when inflation was rising and the economy was growing in the 2002-2005 period, then we would have avoided much of the boom and the bust which eventually caused the devastating increase in unemployment.

Essa “conclusão” já se tornou “sabedoria convencional”, condição que tenho sempre grande prazer em contestar.

Em outras ocasiões tentei mostrar que por trás da “Grande Recessão” está o erro de política monetária que deixou o dispêndio nominal (ou demanda agregada) “despencar” (ver aqui, por exemplo).

A figura 1 mostra que o preço das casas começou sua “escalada” em 1997, muito antes do período de taxas de juros “baixas” como aludido por Taylor.  Coincidentemente, em 1997 o Congresso aprovou legislação eliminando o imposto sobre ganhos de capital na venda de residências primárias a cada dois anos. Mantidos os outros condicionantes encapsulados nos incentivos à aquisição de casa própria (que impulsionaram os financiamentos subprime), essa mudança nas regras tributárias foi, a meu ver, o fator primordial para o aumento de preços verificado. Como acontece frequentemente nesses casos, o processo virou ““bolha” de neve”, que um dia “derrete”.

O ano de 1997 também marcou o início da ocorrência de fato contrário à “sabedoria convencional”: a queda simultânea da inflação e da taxa de desemprego. A figura 2 mostra o “evento” que deixou analistas um tanto perplexos!

Na figura 3, vemos que em 1997 o crescimento da produtividade se acelerou. A figura 4 mostra, no contexto de um modelo de oferta e demanda agregada dinâmico que esse fato é consistente com a queda da inflação e aumento do crescimento real (queda do desemprego), com a economia indo do ponto a para o ponto b.

Nesse momento, o Fed colocou o seu “chapéu” de inflation targeter e, ao ver a inflação caindo abaixo de sua “meta implícita” de algo como 2%, reagiu elevando o crescimento da DA, levando a economia para o ponto c.

Nas figura 5 e 6, observamos que esse “equívoco” de reagir a um choque de oferta positivo, o Fed desestabilizou a economia, que vinha, até então, evoluindo ao longo de trajetória contemplando um crescimento do dispêndio nominal de pouco mais do que 5%.

Na sequência o Fed se “assustou” com a perspectiva de uma possível alta da inflação decorrente de uma taxa de desemprego “baixa demais” e contraiu a DA. (isso pode ser constatado pelas manifestações de importantes analistas como Paul Krugman (aqui)):

Most economists believe that the US economy is currently very close to, if not actually above, its maximum sustainable level of employment and capacity utilization. If they are right, from this point onwards growth will have to come from increases either in productivity (that is, in the volume of output per worker) or in the size of the potential work force; and official statistics show both productivity and the workforce growing sluggishly. So standard economic analysis suggests that we cannot look forward to growth at a rate of much more than 2 percent over the next few years. And if we – or more precisely the Federal Reserve – try to force faster growth by keeping interest rates low, the main result will merely be a return to the bad old days of serious inflation.

 Outros choques negativos de demanda como a queda dos preços das ações e ataque terrorista ampliaram esse efeito. Como mostra a figura 7, a inflação ficou contida ao longo desse período. Assim, de modo a fazer a economia retornar à sua trajetória, a política monetária foi (corretamente, ao contrário da afirmação de Taylor) expansionista, sendo que em 2005, como pode ser constatado nas figuras 5 e 6, o dispêndio nominal havia retornado à sua tendência.

Ao longo de todo esse tempo, seja com o crescimento da DA aumentando, seja com o crescimento da DA contraindo, o preço das casas (figura 1) continuou na sua “subida morro acima”, enfraquecendo a tese de que esse movimento tenha sido causado pela política monetária “frouxa”.

Ao contrário do que muitos alegam, Greenspan passou a “bola redonda” para Bernanke já que em 2005  a DA havia retornado para sua trajetória, permanecendo nela ate 2007. No entanto, a partir do início de 2008, o Fed, obcecado pela possibilidade de um aumento da inflação decorrente da elevação das commodities (figura 8), manteve a política monetária “apertada”, o que induziu a forte queda no dispêndio agregado (figura 6), que pela primeira vez desde 1938 registrou variação negativa! Essa é a verdadeira causa da “Grande Recessão”, o resto é racionalização!

Observação: Propositadamente em nenhum momento mencionei a palavra “juros”. O nível da taxa de juros, como já dito por Friedman há muitas décadas, e sempre reafirmado, não é um bom indicador da postura da política monetária. Na análise acima, o “indicador” da postura da PM é se o dispêndio nominal (ou demanda agregada) (Py) está acima ou abaixo da sua trajetória (ou “meta”).

A todos meus votos de um 2011 bastante produtivo!

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4 thoughts on ““1997″ – o ano em que tudo começou

  1. Muito bom!

    Mas uma dúvida…

    Como fica o índice de preços de casas? Ele começa a cair em meados de 2006, antes do choque na DA…

    Se Bernanke não tivesse errado a mão em 2008, vc acha que haveria apenas um ajuste conjuntural de preços no mercado de residências, sem todo o trauma financeiro?

    Abraço e bom 2001!

    • Seria bem mais do que um ajuste “conjuntural”, certamente. Mais ou menos metade da queda de preos j havia ocorrido quando houve a degringolada da DA! Os preos dos imveis comerciais, por exemplo, s comearam a cair quando a DA comeou a contrair. Por isso acho engraado quando a maioria chama a “crise” de “crise do subprime”! As coisas teriam se passado de forma muito menos traumtica (e o desemprego muito menor) se no tivessem “errado a mo”! Boas entradas, nos vemos em 2011.

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